投資信託

米ドルMMFの徹底解説(仕組み、買うべき人、利回りとポートフォリオ情報の見方)

2022/9/27

本稿では米ドル(USD)建てMMFの特徴と、利回りやポートフォリオ構成等の情報の見方について解説します。 2022年9月の利上げで米国の政策金利であるFFレートは3.00%-3.25%のレンジまで上昇。 短期の資金にも十分な利息が付く環境です。 「MMFとはなんぞや」というところからネチネチ始めるので目当ての情報のみ見たい人は目次を活用してください。 2022年10月3日 「(追記)利上げの10日後に日興とGSのMMF利回りが逆転した理由」(目次4.3)を加筆しました。 目次(クリックで各項目にジャンプ) ...

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ETF

債券ETFの見方・買い方の解説

2022/9/13

本稿では、債券ETFを買う際に、ファンドの利回りやデュレーション等の指標をどのように見るべきかを解説します。 以下のような債券ETFの開示の見方につながるので、 「『金利が上がれば債券価格は下がる』ことは知っているが、いざ運用会社の債券ETF(AGG、SHY等)のページを見ても値動きのイメージがわかない」 という方はぜひ読んでみてください。 出所:BlackRock HP(SHY) 2022年9月11日時点 目次(クリックで各項目にジャンプ)1 はじめに:利回り上昇で注目されるが債券は難解1.1 金利のあ ...

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ETF 株価指数

QYLDとカバードコール戦略の理解を深める【元カバコファンド担当者による】

2022/8/13

本稿では米国上場ETFのQYLDと同ファンドの戦略であるカバードコールについて解説します。 QYLDは米国で2021年に大ブレイクしたETFで、日本でもソーシャルメディア等でよく話題になっています。 後述しますが運用会社の日本現地法人が大和証券Gとの合弁であるため、キワモノの割に日本語での情報発信が比較的充実しているファンドです。 自分は公募のカバードコール投信の担当をしていたことがあるので、本稿ではGlobal X Japan公式や先駆者のブログより深い内容に迫れるよう務めたい。 目次(クリックで各項目 ...

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経済指標・マクロ

GPIFが運用しているのは私達の厚生年金保険料ではない(GPIFと厚生年金のよくある誤解)

2022/8/2

本稿では、GPIF(年金積立金管理運用独立行政法人)の厚生年金制度における位置づけについて解説します。 2017年頃からGPIFの情報開示は格段に良くなり、ソーシャルメディアで話題になることも増えました。 その一方で、以下の事項を誤解している人も多いので、このような記事を書きたいとずっと思っていました。 GPIFと厚生年金に関するよくある誤解 ・GPIFは我々の給与から毎月源泉徴収されている厚生年金保険料を運用している→✕ ・GPIFの運用の成否は現役世代の将来受け取る年金の金額に大きく関係する→✕ 目次 ...

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株式投資 取引・配当・コーポレートアクション

株主総会で株主に送付される書類のこれまでとこれから

2022/6/26

2022年9月の改正会社法の施行で株主総会資料の電子提供制度が導入される。これを受けて、2022年6月に多くの上場会社の株主総会で同制度を採用するための定款変更が諮られる。 ※この改正は2019年に成立し、本件以外の改正は2021年3月にすでに施行されている。実務への影響の大きさから1年半遅れての施行となっている。 ※電子提供制度の採用が強制の上場会社については、施行日を効力発生日として定款変更手続きをしたとみなされる強力な経過措置が設けられているが、みなし規定の対象にならない取り扱いもあるため、実際には ...

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経済指標・マクロ

JGB7年債と債券先物(7年債連続指値オペの意義を理解するために)

2022/6/18

本稿では「残存7年の日本国債は長期国債先物と密接な関係にある重要な債券である」ということを解説します。先物の受渡適格銘柄、CF、チーペスト等のトピックを取り上げます。 日銀が連続指値オペの対象に7年債を加えたことの重要さを理解する一助となれば嬉しく思います。 ※自分は基本的に株の人なので本稿のために改めて調べた内容も含まれることにご留意ください。一応ヘッジファンドのデューデリをしたり友人に債券の仕事をしている人がわりといたりと、間接的な関わりはありました。 日銀がYCCの国債の買入対象に残存7年の債券も加 ...

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取引・配当・コーポレートアクション

株主総会シーズンを真面目に楽しむための知識

2022/6/9

株主総会は株式会社の最高意思決定機関です。とはいえ、フルタイムで働いている現役世代が株主総会に参加することは容易ではありません。多くの方は、招集通知を一読する程度の時間しか割いていないと思います。 (議案を精査して議決権行使している個人投資家が本稿をご覧になっていたら身が引き締まる思いです。あなたのような真面目な投資家がコーポレートガバナンスを担っています。) 本稿では、6月の株主総会シーズンを楽しむための知識をまとめます。やや雑多になりますが、株主総会関連の報道や会社からの送付物の理解に役立てば嬉しく思 ...

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ETF

時価総額の大きな日本株ETFの決算日のまとめ

2022/5/6

2022年5月現在の基準で、時価総額(純資産総額)が大きな日本株ETFの決算日の一覧を掲載します。 日銀がETF購入を開始(2010年)してから、度重なる購入規模増額(2013年、2014年、2016年)と、コロナ相場下での積極的な購入(2020年)を背景に、TOPIX型・日経平均型ETFの残高は過去10年間で急拡大しました。 そして、規模が大きなETFの決算のタイミングでは、ETFの分配金対応を意識した売買が見られるようになりました。 東証上場ETFの決算日一覧を掲載しているソースは数多あるが、上記の観 ...

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株式投資

「2021年末を100にして指数化」というチャートはどう作っているか

2022/5/4

複数銘柄を比較する株価チャート等では「〇〇=100として指数化」と書かれているものがある。 例えば、以下はニッセイ基礎研究所が公表している月次の経済動向レポートのもの。 出所:ニッセイ基礎研究所 世界各国の市場動向・金融政策(2022年4月) 株価そのものではなく、基準時点(〇〇)の水準を100にした相対株価を使うことで価格帯が異なる複数銘柄の比較を容易にするためのテクニックだ。 筆者はこの処理を株式運用の部署に配属されて2日目に知った。 初見だと何をしているかイメージしにくいかもしれないので、本稿ではこ ...

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取引・配当・コーポレートアクション

配当金額が非表示(アスタリスク***)の配当金計算書が届く理由を法的根拠を示して解説

2022/5/2

日本の上場株式を保有していると、配当金支払い時に「配当金計算書」が郵送される(東証上場ETFなら「分配金計算書」)。 本来は重要な書類なのだが、配当金の支払い方法に株式数比例配分方式(証券会社受け取り)を選択していると、税引き後の支払金額が******(アスタリスクで埋まっておりブランク)の計算書が届くため、初見だと困惑するかもしれない。 ※著者撮影。「株式数」「配当金額」「株主番号」は筆者にてマスク(微妙な数量で恥ずかしいため) 「配当金計算書 アスタリスク」で検索すると信託銀行(証券代行)や証券会社の ...

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株式投資

GPIFが恒大集団の株や債券を保有するのはしょうがない(アセットオーナーとパッシブ運用)

本稿では「指数に採用されている以上GPIFが恒大集団の株や債券を保有するのは仕方がないこと」という観点から、巨大機関投資家が世界中に分散投資する際に不可欠な「パッシブ運用で面積を取る」という行動について解説します。
その後にGPIFがベンチマークにしている指数について本件と絡めて見ます。

中華デベロッパーの過剰債務が世界経済を揺るがす

2021年9月、中国最大級の不動産デベロッパーの中国恒大集団(China Evergrande Group、以下「Evergrande」)の債務危機に世界の金融市場が揺れました。
中国当局は以前から同社の過剰債務を問題視しており、世界の投資家も注目していましたが、影響範囲の大きさから破綻時には救済されるという見方が強かったです。
9月の市場の動乱は「Evergrandeは救済されず、債務者や理財商品の投資家である中国人民に損害を与え、中国の不動産市場にも大きな混乱をもたらす」と考えられるようになったからでした。
(余談ですが「恒大集団」は日本語のIMEだとどうやっても変換できません。「つねだいしゅうだん」で何回か変換すれば覚えてくれるのですが、なんだかなぁという気分。
辞書登録するほど賞味期限が長い話題でもないと思うので本稿ではEvergrandeと書きます。)

GPIFの潔い開示はメディアの飯のタネに

こうした中で、日本の厚生年金の積立金を運用するGPIF(年金積立金管理運用独立行政法人)が、Evergrandeと同社のグループ会社の株や債券を保有していることが報じられました。

記事中では「21年3月末時点で恒大集団とグループ企業の株式を37億円、社債は59億円保有」とありますが、これはGPIFが開示している業務概況書の付属資料から拾っただけです。
GPIFは年度末ベースで保有する全銘柄の時価明細を開示しているため、誰でも容易に確認することができます。
(厳密にはオルタナティブ投資(PE、インフラ、不動産)については投資先のファンドまでの開示でファンドが投資する個別の案件までは出ていません。低流動性資産なのでこれは仕方がないと思います。)

 

ここからダウンロードしてフィルターするだけです。

 

出所:年金積立金管理運用独立行政法人 2020年度業務概況書付属資料

この同法人の潔い開示姿勢は評価されるべきだと考えます。
少なくとも、こうしてマスコミに面白おかしく飯のタネにされる覚悟があるということなのですから。
GPIFの国民向けの情報開示は5,6年前からかなり良くなりました。

さて、この時点のGPIFはの運用資産は186兆円なので株と債券合わせて96億円という保有額は誤差に過ぎません。
本件に関するSNS・ネット上の意見も多くは「中国最大級の不動産会社なのだから世界中の資産に分散投資するうえで一定程度保有するのは避けられない」ということを理解したものでしたが、年金関連のニュースは資産運用の知識が無い人も見るうえに公的年金を政権・行政批判のネタにしたい人々は多いので、批判的なものもそれなりにありました。

公的年金の資産運用のプロセス :パッシブ運用で面積を取る

このGPIFがEvergrandeに投資していても仕方がないということが腹に落ちるかどうかは、公的年金のような巨大な機関投資家はベンチマークに連動するパッシブ運用で面積を取るということを理解できるかにかかっています。

公的年金や基金のような機関投資家の長期の資産運用は多くの場合以下のプロセスで決定されます。

①内外株式債券といった主要資産に対する政策アロケーション(配分比率)の決定
②アロケーションに従って資産運用をするための運用戦略・運用機関の選定

政策アロケーション(配分比率)の決定

政策アロケーションというのは年金や基金が土台とする資産配分意比率です。GPIFでは「基本ポートフォリオ」と呼び、現状では以下の配分比率になっています。

基本的に各資産を代表するベンチマーク指数の収益率やボラティリティ等の特性をもとに、最適化ストレステストを行い決定します。

教科書的な最適化を具体的に解説した当サイトの記事はこちら。

Excelによるアセットアロケーションの最適化計算

本稿では、教科書的なアセットアロケーションの最適化計算をEXCELで行う際のアプローチについて解説します。 全世界株、米ドル建債券、ゴールド ...

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運用戦略・運用機関の選定

続いて、政策アロケーションに従って投資を実行するために、どの運用機関(運用会社)どの戦略どれくらい投資するかを判断します。
具体的にはアクティブとパッシブの比率採用する戦略の分散(バリュー/グロースいずれかに偏っていないか、中小型株の戦略をどれくらい採用するか等々)といったことを考慮します。
当サイトでも以前に取り上げた運用会社のデューデリジェンス(評価)はここに関係します。

アセットマネジメントにおけるデューデリジェンスとは

金融業界では「デューデリジェンス」という言葉が2つの意味で使われます。 もともとDue Dilligenceという言葉は「適切な注意義務を果 ...

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今回のトピックで特に重要なのが、この中のアクティブ/パッシブ比率です。
年金や基金の規模が大きくなればなるほど、アロケーション(資産配分)のベースはパッシブ運用で残高を確保し、アロケーションの一部を超過収益(アルファ)が期待できるアクティブ戦略・アクティブマネージャー(運用会社)に委託し収益の上積みを図るという方針になりがちです。
例えば、GPIFの主要資産のアクティブパッシブ比率の推移は以下のようになっています。

GPIFのアクティブ/パッシブ比率の推移

出所:年金積立金管理運用独立行政法人 2020年度業務概況書

債券が株よりもアクティブ多めなのは理にかなっていると思うのですが、株もあと5%くらいはアクティブを増やしてもいいのではないかと思います。

ここで誤解を恐れずに言えば、このような機関投資家(アセットオーナー)の資産運用では、投資対象は個々の株式や債券ではありません
市場(資産)全体を代替する指数の特性をもとに配分比率を決定し、残高の過半を指数に連動するパッシブ運用で積み上げているのです。
そこではJTの普通株式、英国の5年債といった個々の銘柄の属性は捨象され、TOPIXやWGBI(FTSE世界国債インデックス)の構成要素として存在することになります。

※アセットオーナーというのは「機関投資家」を他人の資産を運用する運用会社と公的年金のように自己資産を運用する主体に分ける時に使われる言葉です。年金、大学基金、保険会社などがアセットオーナーです。

Evergrandeの株式もMSCI China Index(MSCI ACWIの一部)の構成要素としてアロケーションに含まれて当然なのです。

今回のようなことがあると「指数に含まれていても明らかにヤバい銘柄は除外できないのか」という人がいますが、そうすると「明らかにやばい銘柄」の定義・判断やモニタリングのコストがかかるため、何のためのパッシブ運用か分からなくなります。
また、状況が変わりEvergrandeが救済され株や債券の価格が急回復した場合はその分の収益は取り逃すことになります。
この議論は市井の人々の素朴な感覚から出てくるだけではありません。金融法人の資産運用でも、運用実務に疎い偉い人がたまに言います。金融危機の前後に特にありました

GPIFのベンチマークと恒大集団

ここからは、GPIFがベンチマークにしている指数にEvergrandeが含まれているか簡単に見ていきます。

株:MSCI CHINA採用(ACWIとEMにも含まれる)

GPIFが外国株式のベンチマークに採用しているのは以下の指数です。

一部のESG指数を除いて、MSCIの指数が使われています。
もともとGPIFは外国株式のベンチマークにMSCI KOKUSAIを使っていましたが現在ではMSCI ACWIがベースです。
Evergrandeの株式はMSCI CHINAに採用されています(MSCI CHINA連動ETFのMCHIの保有銘柄開示等で確認できます)。
MSCIの指数の体系では、MSCI CHINA採用銘柄はMSCI ACWI(全先進国+全新興国)MSCI EMERGING(全新興国)に含まれるため、完全再現法のパッシブファンドであれば必ず保有することになります。

MSCIの指数の体系についてはこちらの解説もどうぞ。

MSCIの株価指数の特徴(モルスタとの関係、ACWI、IMI、正しく言える?)

公募投信や確定拠出年金(401k)で外国株ファンドを見るようになり、初めてMSCIという会社を知った方は結構多いと思います。グローバルな指数 ...

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債券:ちょっとよく分からなかったです(敗北)

GPIFが外国債券のベンチマークに採用しているのは以下の指数です。

債券の種別ごとに代表的な指数を採用しています。株の指数と比べると個人投資家には馴染みがないものもあるので以下で簡単に整理します。

国債の指数→FTSE世界国債インデックス
(もともとCitiが算出していた指数を指数算出会社のFTSEが取得しました)
社債の指数→Bloomberg Barclays総合指数
(これももともとBarclaysが算出していたものをBloombergが取得しました。つい最近Barclaysの名前が完全に消えました。)
エマージング債券の指数→JPMorgan EMBI

この中でGPIFの開示にある米ドル建てのEvergrande社債が含まれていそうなのは米国ハイイールド社債 2%発行体キャップ指数(USHY2%)ですが、これのキャップなし指数に連動するETFのJNKの開示を見てもEvergrande債は確認できませんでした
同じBloomberg Barclaysのグローバル総合(G-AGG-EXC)や米国総合(USAGG)はIG(投資適格)社債の指数なので含まれているとは考えられず、エマージング債券の指数であるEMBIGDとGBI-EMGD-EXCは新興国の国債の指数なのでこちらも違います。

一応、JPMorgan EMBIの社債指数に連動するETFのCEMBには9月20日時点でEvergrandeの債券が含まれていることを確認したのですが、これはGPIFのベンチマークにはない指数です。

現在公開情報から確認できる範囲ではこの辺りが限界でした。

おわり:GPIFという機関について

以上です。
最後に、GPIFについて思うところを少し書きます。

本稿はGPIFを擁護するようなトーンですが、自分は正直GPIFという機関にあまり良い印象はありません(具体的には書くことは避けます)。
ただ、基本的に何をやっても褒められずに文句を言われる機関であるにも関わらず、ディスクロージャーや情報発信を近年強化したことは英断だと思います。

そのそも、日本の公的年金におけるGPIFの役割は過大に見られがちです。
GPIFが運用している年金積立金は、日本の年金制度がまだ若かった頃に給付に充てずに取っておいたものであって、年金財政全体のごくごく一部に過ぎません。
現在の現役世代の保険料は全て現在の受給者への給付に回っていて、積立金に回る余裕はないのです。
それにも関わらず「我々が毎月源泉徴収されている厚生年金保険料我々が将来受け取る年金のために運用している機関」だと勘違いしている人は多いです。
GPIFの運用結果が保険料や将来受け取る年金に与える影響は極めて限定的です。
GPIFのやっていることを誤解し過剰に期待すると、我が国の年金制度の他の問題をうやむやにしてしまうのではないかと懸念しています。

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