株式投資 取引・配当・コーポレートアクション

よく分かる公募増資(フロー、用語、株価への影響):JR西日本のケース

2021/9/4

本稿では、上場会社の公募増資を2021年のJR西日本の事例を題材に解説します。 日本経済新聞  1 Tweet 8 UsersJR西日本、公募増資など最大2786億円調達 グループ初https://www.nikkei.com/article/DGXZQOUF018150R00C21A9000000/JR西日本は1日、公募増資などで最大2786億円を調達すると発表した。新型コロナウイルス感染拡大に伴い鉄道利用が落ち込み、2022年3月期は2期連続の連結最終赤字となる見通し。財務基盤の立て直しを急 ...

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株式投資

2021年7月中国株急落を2018年以降の米中対立の枠組みで整理する

2021/8/14

2021年7月、テクノロジー関連銘柄を中心に中国株が大きく下落しました。 本稿では、この2021年7月の下落に至るまでの経緯を2018年から続く米中対立の文脈で整理します。 目次(クリックで各項目にジャンプ)1 赤く燃える市場(2021年7月)1.1 2021年7月の出来事2 米中対立下の中国企業に対する米・中両国からのプレッシャー2.1 今に続く米中対立の発端は関税2.2 安全保障と中国企業2.3 中国企業への投資制限2.4 中国政府による中国IT企業への締付け3 おわり 赤く燃える市場(2021年7月 ...

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株価指数

日経平均の算出方法と問題点(+2021年の算出方法変更)の解説

2021/7/7

2021年10月から日経平均の算出方法が変わります。 本年5月に日本経済新聞社は変更点をまとめたドキュメントを公開しパブリックコメントを実施。 7月5日にパブリックコメントへの回答と変更後の算出要領を公開しました。 本稿では、現在の日経平均の算出方法・問題点を解説したうえで、算出要領の変更点について解説します。 現行の算出方法の解説と問題点にもかなり文字数を使っていますので、変更点のみに注目している方は↓の目次を活用してください。 目次(クリックで各項目にジャンプ)1 現行の算出方法と問題点1.1 202 ...

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株式投資

パナソニックのテスラ株売却がすぐに報じられなかった理由(IFRS包括利益の罠)

2021/6/26

2021年6月25日、パナソニックが同社が保有するテスラ株式を2021年3月末までに全売却していたと報じられました。 パナソニックは2010年にEV用電池事業に関する関係強化を目的としてテスラ株を取得しており、当初の取得金額24億円に対し、今回の売却額は4,000億円程度と報じられています。 テスラは昨年からのコロナ相場で話題の中心となった銘柄の1つであり、本件は大いに注目されました。また、25日のパナソニック株は前日比4.9%と大幅に上昇しました。 日本経済新聞  187 Tweets 140 ...

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株価指数 株式投資

日経平均先物と現物の日経平均の価格乖離(配当と金利と貸株)

2021/3/25

本稿では現物の日経平均株価と日経平均先物の価格乖離がなぜ起こるかについて解説します。 実際の数値例を出しますので、教科書的な知識と現実のブリッジとして読んでいただけると書いた甲斐があります。 目次(クリックで各項目にジャンプ)1 日経平均と日経平均先物の価格乖離1.1 配当と金利と貸株1.2 配当と短期金利でどの程度説明できるか2 おわり 日経平均と日経平均先物の価格乖離 現物株225銘柄から算出される日経平均株価(株価指数)と、日経平均株価を原資産とした先物である日経平均先物の価格は、通常は一致しません ...

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株式投資

金利上昇による株価下落でグロース株が特に不利な理由

2021/3/5

本稿では、金利上昇で株価が下落する理由を解説します。 3年前にも似たようなことを書いていますが、現在の局面にあてはめて書きます。 せっかく金利と株価の関係に注目が集まっているのに私の過去記事にはさして流入が無いので悲しいのです。 目次(クリックで各項目にジャンプ)1 金利上昇で株価が下がるメカニズム1.1 金利と株価の関係1.2 配当割引モデルで考える1.2.1 債券への資金流入⇛期待収益率(割引率)の上昇1.2.2 企業業績への影響⇛予想成長率の低下(業種によっては上昇)2 グロース株と金利上昇3 おわ ...

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株式投資

東証の流通株式時価総額の定義変更で何が変わるか

2021/2/18

2022年4月に東京証券取引所が市場区分の再編を行います。 現行の市場第一部、第二部、マザーズ、ジャスダックの区分を再編し、「プライム」「スタンダード」「グロース」に再編する計画です。 この中で、東証が上場審査と上場廃止基準で使用する「流通株式」の定義が見直されます。 これは、2019年に実施された金融庁の審議会でも言及されていましたが、2020年12月に東証から変更後の具体的な計算方法が公表されました。 本稿ではこの「流通株式」の定義の変更について、現在の基準との違い等の観点から解説します。 東証の資料 ...

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投資信託

アセットマネジメントにおけるデューデリジェンスとは

2021/2/5

金融業界では「デューデリジェンス」という言葉が2つの意味で使われます。 もともとDue Dilligenceという言葉は「適切な注意義務を果たす」「適正な手続きを踏む」というニュアンスの言葉です。 目次(クリックで各項目にジャンプ)1 M&Aにおけるデューデリジェンスと資産運用におけるデューデリジェンス2 アセットマネジメントにおけるデューデリジェンスの全体像2.1 資産運用のデューデリは誰がするか2.2 資産運用のデューデリのフロー2.3 資産運用のデューデリの評価項目2.3.1 定量評価2.3 ...

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株価指数

全世界株指数にはREITが含まれているがTOPIXにはJ-REITが含まれない

2021/1/28

本稿では、世界のメジャーな株価指数はREITを含むが、日本で算出されている日経平均やTOPIXにはなぜかJ-REITが含まれていないという問題を掘り下げます。 目次(クリックで各項目にジャンプ)1 S&P500もMSCI ACWIもREITを含む2 TOPIXや日経平均はなぜかREITを含まない2.1 J-REITは名実ともに投資法人(ファンド)なのだ2.2 US-REITはファンドっぽくない3 おわり 青(J-REIT)は藍(US-REIT)よりも青し(Investment Trust)? S& ...

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株価指数

バリュー株指数とグロース株指数の計算方法(PBR等で分類)

2021/1/27

本稿では、バリュー株指数やグロース株指数の算出方法を解説します。 日本の投資家が指標として見ることが多い、TOPIX(東証)、ラッセル、MSCIの指数については具体的な算出方法にも触れます。 目次(クリックで各項目にジャンプ)1 バリュー株とグロース株2 「バリュー株指数」と「グロース株指数」2.1 バリュー銘柄、グロース銘柄、そして中間の銘柄2.2 TOPIXのバリューインデックスとグロースインデックス2.3 ラッセルのValue指数とGrowth指数2.4 MSCIのValue IndexとGrowt ...

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投資信託

アセットマネジメントにおけるデューデリジェンスとは

金融業界では「デューデリジェンス」という言葉が2つの意味で使われます。
もともとDue Dilligenceという言葉は「適切な注意義務を果たす」「適正な手続きを踏む」というニュアンスの言葉です。

M&Aにおけるデューデリジェンスと資産運用におけるデューデリジェンス

1つ目はM&Aで買収対象企業を評価・査定する手続きです。
被買収企業の財務諸表が企業の実態を正しく表しているかを精査する「財務デューデリジェンス」や、買収後に問題になりそうな契約の有無を確認する「法務デューデリジェンス」が有名です。
前者は投資銀行や監査法人系FAS、後者は渉外弁護士事務所の重要なビジネスです。
体感で8割5分はこちらの文脈で使われます。

2つ目は、資産運用(アセットマネジメント)において、運用会社やファンドが運用委託先・投資先として適切かを評価する手続きです。
例えば、公的年金や保険会社が、株式運用を外部の運用会社に委託する場合に運用会社が委託先として適切か評価するようなケースが典型例です。
その他にも、ファンド・オブ・ファンズの運用会社が投資対象となる他社のファンドを調査したり、証券会社が顧客向けに提供する商品(ファンド)を選定する際に運用会社を評価するのもアセットマネジメントにおけるデューデリジェンスです。

本稿では、あまり語られることのない「資産運用におけるデューデリジェンス」を解説します。
自分は実際に金融法人や運用会社で委託先のデューデリをしていた人なので、ある程度全体的な話ができると思います。

(厳密には対運用会社だけでなく、資産管理の委託先になるアドミニストレーター(管理会社)やカストディアン(保管銀行)をデューデリすることもあります。
アドミへのデューデリはオペレーショナルデューデリジェンスと呼ばれることもあり、PEやインフラファンドのような時価の無い資産の運用委託で特に重視されます。
ただ、深入りすると出口がないため、本稿では対運用会社のデューデリジェンスに注目して記載します。)

アセットマネジメントにおけるデューデリジェンスの全体像

資産運用のデューデリは誰がするか

資産運用業務でデューデリジェンスが必要なのは「資金の運用を外部の運用会社に委託する」場合です。
思いつく限り具体例を挙げてみましょう

公的年金・私的年金、基金、保険会社、銀行、系統金融機関
顧客や加入者から集めた資金を運用する主体の多くは、資産運用を外部の運用会社に委託しています。
自前(インハウス)の運用チームがある大規模な機関投資家には、外部委託先の選定・評価・管理を行うチームもあります。
信託ファンドのようなセパレートアカウントで運用委託する場合も、適格機関投資家私募のファンドに投資する場合も、運用会社のデューデリを行います。

運用会社
運用会社が外部の運用会社をデューデリする事も多いです。
典型的なのはファンド・オブ・ファンズ(FoF)と外部委託運用(提携商品)です。
投資家から集めた資金を様々な運用商品に分散投資するFoFでは、投資対象となる他社が運用するファンドの選定・評価が不可欠です。
また、外国株や外国債券で多い外部委託運用では、委託元となる日本の委託会社が、実際の運用を行う海外の運用会社が再委託先として適切か評価します。
※外部委託運用・・・日本の運用会社が投信の委託会社や特金の投資顧問会社となるが、ファンドの実際の運用は海外の運用会社が行うスキーム。提携商品、運用の再委託とも呼ぶ。
FoFと外部委託運用は内側はそれなりに違います。
大麦と小麦は文字は似ていますがBarleyとWheatは別の穀物なのです。本稿では深入りしません。

証券会社や銀行(販売会社)
証券会社や銀行が顧客に提供する投資信託等を選定する際に、商品と運用会社が適切か評価します。
資金の預かり方は委託(&再委託)ではなく仲介ですが、このような商品選定の過程で行われる運用会社評価もデューデリジェンスの範疇に入ります。

コンサル会社・投信評価会社
運用会社の評価を顧客に提供することを事業としている会社もあります。
グローバルなコンサルティング会社や金融機関等のファンド評価部門を母体とするものがあります。
グローバルコンサル会社系・・・マーサー、ラッセル、タワーズワトソン
金融機関系・・・野村ファンドリサーチ&テクノロジー、大和ファンドコンサルティング、三菱アセットブレインズ
情報産業系(?)・・・格付投資情報センター(R&I)、リフィニティブリッパー(旧ロイター)

資産運用のデューデリのフロー

対運用会社のデューデリはおおむね以下のような流れです。
会社や立場によって温度差があり、これは比較的マッシブなやり方です。

初めて運用を委託する際

①運用会社から提供された資料の確認
 (運用会社のディスクロージャー資料、商品の提案書(RFPやセールスピッチ)等)

②評価項目をまとめた質問状を作成し回答を依頼

③運用担当者やチームのキーマン、リスク管理担当者等へのインタビュー
 (運用会社に対してだけでなく、投資実績のある他の投資家にヒアリングすることも)

④デューデリジェンスレポート(報告書)の作成

運用委託やファンド投資の実施後

①運用状況のモニタリング
 (運用報告書の受領、ミーティングや電話会議で運用状況の報告を受ける)

②定期的に質問状の再回答等を依頼しモニタリングレポートを作成

資産運用のデューデリの評価項目

具体的にデューデリジェンスで見る項目は会社によってまちまちですが、共通するのは以下の事項です。

定量評価

過去のパフォーマンス実績やポートフォリオの特性について、ベンチマークや他社の類似戦略(ピア)と比較して評価します。
アクティブリターン、トラッキングエラー、シャープレシオ、アルファ、インフォメーションレシオといった証券アナリスト試験に出てくるような指標や、リスクモデル(BARRA等)のアウトプットも確認します。
また、過去10年では2008年の金融危機時の最大ドローダウン(高値からの下落率)についてよく確認しました。
今後10年は2020年3月のドローダウンを見ることになるのかもしれません。

過去の運用実績は未来を保証しませんが、大前提としてちゃんと見ます。

定性評価

定性評価の項目は定量評価項目以上に評価する主体によってまちまちです。

運用体制、リサーチや投資判断の特徴、運用担当者の経歴、
リスク管理体制(リスク管理委員会への報告体制やミドル・バックオフィスの牽制機能)、オペレーションの正確性、
業務継続のための体制(BCPプラン等)、会社としての継続性(経営状況や監督官庁からの指導等の履歴)

こういった様々なことを確認しますが、究極の目的はパフォーマンスの「再現性と継続性」の確認だと考えています。
すなわち、

①今後も同じスタイルで超過収益を獲得していける運用チーム(運用担当者)と運用体制があり
②オペレーションの過誤やレポーティングの不備がなく
③運用会社の事情で突然打ち切られることが無い

この3つが運用会社デューデリの最大公約数であり、他は資金の出し手の立場やポリシーによって変わってくるというのが自分の考えです。

おわり

以上です。
途中、個人研究的な記載もありますが参考になれば嬉しく思います。

  • この記事を書いた人

ton

2007年から運用会社や金融機関の運用部門で株を中心に見てきました。 現在は運用業務からは離れていて運用は自己資金のみ。 投信の請求目論見書や指数の算出要領からプロダクトの中身に迫るのが好き。

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