株価指数 株式投資

日経平均先物と現物の日経平均の価格乖離(配当と金利と貸株)

2021/3/25

本稿では現物の日経平均株価と日経平均先物の価格乖離がなぜ起こるかについて解説します。 実際の数値例を出しますので、教科書的な知識と現実のブリッジとして読んでいただけると書いた甲斐があります。 目次(クリックで各項目にジャンプ)1 日経平均と日経平均先物の価格乖離1.1 配当と金利と貸株1.2 配当と短期金利でどの程度説明できるか2 おわり 日経平均と日経平均先物の価格乖離 現物株225銘柄から算出される日経平均株価(株価指数)と、日経平均株価を原資産とした先物である日経平均先物の価格は、通常は一致しません ...

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株式投資

金利上昇による株価下落でグロース株が特に不利な理由

2021/3/5

本稿では、金利上昇で株価が下落する理由を解説します。 3年前にも似たようなことを書いていますが、現在の局面にあてはめて書きます。 せっかく金利と株価の関係に注目が集まっているのに私の過去記事にはさして流入が無いので悲しいのです。 目次(クリックで各項目にジャンプ)1 金利上昇で株価が下がるメカニズム1.1 金利と株価の関係1.2 配当割引モデルで考える1.2.1 債券への資金流入⇛期待収益率(割引率)の上昇1.2.2 企業業績への影響⇛予想成長率の低下(業種によっては上昇)2 グロース株と金利上昇3 おわ ...

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株式投資

東証の流通株式時価総額の定義変更で何が変わるか

2021/2/18

2022年4月に東京証券取引所が市場区分の再編を行います。 現行の市場第一部、第二部、マザーズ、ジャスダックの区分を再編し、「プライム」「スタンダード」「グロース」に再編する計画です。 この中で、東証が上場審査と上場廃止基準で使用する「流通株式」の定義が見直されます。 これは、2019年に実施された金融庁の審議会でも言及されていましたが、2020年12月に東証から変更後の具体的な計算方法が公表されました。 本稿ではこの「流通株式」の定義の変更について、現在の基準との違い等の観点から解説します。 東証の資料 ...

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投資信託

アセットマネジメントにおけるデューデリジェンスとは

2021/2/5

金融業界では「デューデリジェンス」という言葉が2つの意味で使われます。 もともとDue Dilligenceという言葉は「適切な注意義務を果たす」「適正な手続きを踏む」というニュアンスの言葉です。 目次(クリックで各項目にジャンプ)1 M&Aにおけるデューデリジェンスと資産運用におけるデューデリジェンス2 アセットマネジメントにおけるデューデリジェンスの全体像2.1 資産運用のデューデリは誰がするか2.2 資産運用のデューデリのフロー2.3 資産運用のデューデリの評価項目2.3.1 定量評価2.3 ...

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株価指数

全世界株指数にはREITが含まれているがTOPIXにはJ-REITが含まれない

2021/1/28

本稿では、世界のメジャーな株価指数はREITを含むが、日本で算出されている日経平均やTOPIXにはなぜかJ-REITが含まれていないという問題を掘り下げます。 目次(クリックで各項目にジャンプ)1 S&P500もMSCI ACWIもREITを含む2 TOPIXや日経平均はなぜかREITを含まない2.1 J-REITは名実ともに投資法人(ファンド)なのだ2.2 US-REITはファンドっぽくない3 おわり 青(J-REIT)は藍(US-REIT)よりも青し(Investment Trust)? S& ...

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株価指数

バリュー株指数とグロース株指数の計算方法(PBR等で分類)

2021/1/27

本稿では、バリュー株指数やグロース株指数の算出方法を解説します。 日本の投資家が指標として見ることが多い、TOPIX(東証)、ラッセル、MSCIの指数については具体的な算出方法にも触れます。 目次(クリックで各項目にジャンプ)1 バリュー株とグロース株2 「バリュー株指数」と「グロース株指数」2.1 バリュー銘柄、グロース銘柄、そして中間の銘柄2.2 TOPIXのバリューインデックスとグロースインデックス2.3 ラッセルのValue指数とGrowth指数2.4 MSCIのValue IndexとGrowt ...

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株価指数

時価総額世界1位のサウジアラムコは指数にどれくらい入っているか(エマージング)

2020/12/7

ちょうど1年前に、サウジアラビアの国営石油会社のサウジアラムコの上場がニュースになっていました。 この時は「時価総額世界最大!アップルやマイクロソフトを上回る!」という報道が多かったので「発行済株式の1.5%しか売り出さない銘柄を全株数ベースの時価総額で騒ぐのはおかしいでしょ」という記事を書きました。 今回はフォローアップとして、アラムコの株数が代表的な株価指数の算出でどう扱われているかをまとめます。 アラムコのMSCIの浮動株比率は1%強 最初にMSCIサウジアラビア指数を見ます。 2020年11月末ベ ...

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ファイナンス理論

ビットコインと伝統資産の相関関係(株式、債券、ゴールド、ドル)

2020/12/6

2020年11月末、米ドル建てのビットコイン価格は19,000ドルを超え、2017年末以来の最高値を更新しました。 円建てでも現在200万円近辺で推移しています。 ビットコインに限れば、2017年末から2018年初にかけて参入した出川組のほとんどを救う水準まで回復したことになります。 ※出川組⇛出川哲朗が出演するコインチェックのテレビCMが放映されていたのが、ちょうどビットコインが前回高値をつけた2017年12月頃でした。「兄さんが知らないはずないだろう!」ってやつ。 良い機会なので、ビットコインと伝統資 ...

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ETF

全然話題になってない三菱UFJFGのESG/ETNの解説(2070,2071,2072)

2020/11/24

2020年11月26日に、三菱UFJフィナンシャルグループが運用管理するESG関連等の3つのETNが東証に新規上場します。 現在の東証ETNは野村ホールディングスの1社供給なので新規管理会社の参入ですが、これが悲しいほどに話題になっていません。 興味がある人のために、自分がETNの有価証券届出書と指数のメソドロジーを確認して気づいた事項をまとめます。 目次(クリックで各項目にジャンプ)1 ETNの銘柄概要2 ETN-JDRの上場形態(ストラクチャー)3 指数の詳細3.1 (前提1)STOXX JAPAN ...

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ETF

時価52兆円の東証ETF市場の見取り図(ETF/ETN組成形態別の銘柄数と時価総額)

2020/11/17

東証のETF・ETN市場の2020年11月時点の時価総額はおおむね52兆円です。 興味があって組成形態(上場形態)別の銘柄数と時価残高をまとめたので本稿で解説します。 特に海外との重複上場の形態について、JDR形態のもの(UBSの欧米株関連ファンド)と非JDR形態のもの(SPY=1557やGLD=1326)に分けてまとめたものはあまり見ないので、興味がある方は参考にしてください。 東証ETF・ETNの商品形態別銘柄数および時価残高 東証上場ETFの銘柄数および時価総額別の内訳は以下の通り。 時価は複数日に ...

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ETF

2038原油ダブルブルETNとWTI原油の乖離について(東商取は期先が中心限月)

本稿では、東証上場ETNのNEXT NOTES日経・TOCOM原油ダブル・ブル(2038)が報道ベースの原油先物価格の2倍になっていないように感じる理由に踏み込みます。
東証上場の原油ETFである1671と1699の2020年3月以降の価格乖離を記事にしたところ、「2038があまり上がっていないことも話題になっていた」というコメントをいただきました。
この点について、2038とベンチマークの日経東商取原油指数(レバレッジあり/なし)の特徴から見ていきます。

2038 原油ダブル・ブルETNの概要

ETNの仕組み

NEXT NOTES日経・TOCOM原油ダブル・ブル(2038)は、ETNと呼ばれる上場指数連動債券(仕組債)です。
特定の指数のリターン(+手数料相当額)に連動して償還価額が変動する債券が証券取引所に上場しているもので、ETF等と同様にベンチマーク(対象指数)に連動した投資成果を目指すプロダクトです。
(厳密には、仕組債をさらに信託受益権で包んだものが上場しており、ETN/JDRと言われます。)
このNEXT NOTESシリーズのETNは、野村グループの資金調達子会社であるノムラヨーロッパファイナンスN.V.(オランダ法人)が発行し野村ホールディングスが保証する債券です。
債券であるため、発行体/保証人である野村ホールディングスの信用リスクを取りますが、償還価額(≒基準価額)はあらかじめ決められた方法で機械的に計算されるため、償還価額のベンチマークからの乖離は管理費用(≒信託報酬)相当額だけです。これはそのままETFと比較したETNのデメリット・メリットです。

日経・東商取原油レバレッジ指数

2038がベンチマークにしているのは「日経・東商取原油レバレッジ指数」です。
これは東京商品取引所(TOCOM)の原油先物価格から算出される「日経・東商取原油指数」の日次の騰落率を2倍にしたものです。「日経平均」と「日経レバレジッジ・インデックス」の関係と同じです。
レバレッジETFの解説でも書きましたが、日次の騰落率を2倍にしているだけなので、1ヶ月や1年間の騰落率はもとの指数の2倍にはなりません。

2038とWTI原油の価格差

2038と関連指標の騰落率

以下の表は、2020年3月以降の「2038の償還価額」「レバレッジなしの日経・東商取原油指数」「WTI原油先物円換算」の日次の騰落率を並べたものです。WTI原油先物円換算は、前営業日の米国の終値を当日の日本の銀行TTMで円換算したものの騰落率です。
大きな差が出ている日を強調表示しています。

一見して、2038の償還価額は確かにレバレッジなしの日経・東商取原油指数の2倍になっていることが分かります。1日に数ベーシスの差が出るのはETNの管理手数料相当額でしょう。
つまり、2038が報道ベースの原油価格と異なる動きをしているように感じるのは、レバレッジをかける前の日経東商取原油指数と報道ベースのWTI原油先物価格の差異です。

日経東商取原油指数とWTI原油つなぎ足の差異要因

以下のチャートは、2019年初から足元までの、レバレッジなしの日経東商取原油指数とWTI原油(つなぎ足)円換算の推移です。

値動きの方向は同じですが、WTIの方が変動幅が大きい(派手に動く)ようなチャートです。

推測も入りますが、日経東商取原油指数とWTI原油(のつなぎ足)の差異要因は以下の3点だと考えています。

つなぎ足とロールオーバーを考慮した指数の差(比較的影響小さそう)

原油ETFの重要なポイントである、つなぎ足と先物の期間構造(コンタンゴ/バックワーデーション)の影響はこの日経東商取原油指数とWTIのつなぎ足にも該当すると考えています。
算出要領(メソドロジー)を確認したところ、基本的に日経東商取の指数は月初5営業日目から5日間かけてロールオーバーするように算出されるようです(商品によって差あり)。

ただ、先に挙げた日次騰落率を見ると、日次では値動きの方向がそもそも逆の日があるため、これだけでは説明できません。

WTI原油とドバイ原油の違い

主要な原油価格の指標は「WTI」「北海ブレント」「ドバイ原油(中東原油)」の3つです。東商取の先物はドバイ原油です。
これらは同じ原油ですが商品性は相応に異なり、
①WTIは硫黄分が少なくガソリンが多く取れるため高価である、
②需要地の在庫状況が価格に影響する(例えば米国内の在庫状況はWTIへの影響がより大きい)
といった差異があります(教科書的な説明)。
また、取引時間が異なるため、東商取の日中取引の終値ベースで算出されるETNの償還価額前日の米国時間のWTI先物の終値を比べると、時点にも差が出てしまいます。
(夜間取引を考慮するとNYMEXのWTI原油先物との東商取のドバイ原油先物の取引時間はそれなりに被っているので、同じ時間帯の足で比較すると違った絵が見えるかもしれません。ただ、個人の環境ではここまでの比較は難しいです。)

このように、同じ「原油先物」であっても、商品性や取引時間が異なるため、価格形成に影響が出ている可能性があります。

中心限月の違い(おそらく超重要)

WTI原油先物と東商取のドバイ原油先物は、中心限月が違います。中心限月とは、取引量が多く、指標となる限月(銘柄)のことです。

WTI原油先物は、一番期限が近い「直近限月」の先物が中心限月になります。本稿を執筆している2020年4月7日時点では、2020年5月限が直近限月です。
WTI原油に限らず、海外市場の商品先物の多くが、直近限月が中心限月であり、直近限月の取引終了日が近づくにつれて、徐々に取引の中心が第2限月に移っていきます。

これに対して、東商取の先物は「期先限月」の先物が中心限月です。WTIとは逆に、期日が遠い先物の方が流動性が高いです。
個人の投機的取引を理由に挙げるものや、他市場との裁定取引が背景にあるという説明もありますが、自分には正確な理由は分かりません。ご存知の方がいましたらコメント欄かTwitterで教えていただけないでしょうか。

実際に、2020年4月7日のTOCOMのドバイ原油先物の日中取引では2020年8月限と9月限に出来高が集中しており、4,5,6,7月限の出来高は少ないです。

そのため、指数の計算も流動性が高い期先物の価格を採用しており、算出要領にも以下の記載があります。

中心限月を対象限月とする。なお、現状東商取市場における中心限月は5 番限月又は6番限月となる。

原油先物間の価格差の要因を相場の先高感・先安感原油の保管コストに求めるならば、3~4ヶ月の差は価格形成に大きな影響を与えると考えられます。

おわり

以上です。
実はちゃんと見るまで、2038原油ダブルブルと1671や1699のような原油ETFの相違点は、レバレッジの有無とWTIとドバイのちょっとした違いだと考えていました。見てる限月が結構離れていることは覚えておこうと思います。

 

  • この記事を書いた人

ton

2007年から運用会社や金融機関の運用部門で株を中心に見てきました。 現在は運用業務からは離れていて運用は自己資金のみ。 投信の請求目論見書や指数の算出要領からプロダクトの中身に迫るのが好き。

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