ETF

ビットコインETFの概要を届出書で確認(BITO, ProShares Bitcoin Strategy ETF)

2021/10/16

  2021年10月15日、米証券取引等監視委員会(SEC)によるProSharesのビットコインETF(ティッカー :BITO)承認が報じられました。 日本経済新聞  50 Tweets 2 Users 3 Pocketsビットコイン半年ぶり6万ドル超、先物ETF開始へ(写真=ロイター)https://www.nikkei.com/article/DGXZQOGN12E7X0S1A011C2000000/【ニューヨーク=大島有美子】暗号資産(仮想通貨)のビットコインの価格が15日、約 ...

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株式投資

GPIFが恒大集団の株や債券を保有するのはしょうがない(アセットオーナーとパッシブ運用)

2021/10/1

本稿では「指数に採用されている以上GPIFが恒大集団の株や債券を保有するのは仕方がないこと」という観点から、巨大機関投資家が世界中に分散投資する際に不可欠な「パッシブ運用で面積を取る」という行動について解説します。 その後にGPIFがベンチマークにしている指数について本件と絡めて見ます。 目次(クリックで各項目にジャンプ)1 中華デベロッパーの過剰債務が世界経済を揺るがす2 GPIFの潔い開示はメディアの飯のタネに3 公的年金の資産運用のプロセス :パッシブ運用で面積を取る3.1 政策アロケーション(配分 ...

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株式投資 取引・配当・コーポレートアクション

よく分かる公募増資(フロー、用語、株価への影響):JR西日本のケース

2021/9/4

本稿では、上場会社の公募増資を2021年のJR西日本の事例を題材に解説します。 日本経済新聞  1 Tweet 8 UsersJR西日本、公募増資など最大2786億円調達 グループ初https://www.nikkei.com/article/DGXZQOUF018150R00C21A9000000/JR西日本は1日、公募増資などで最大2786億円を調達すると発表した。新型コロナウイルス感染拡大に伴い鉄道利用が落ち込み、2022年3月期は2期連続の連結最終赤字となる見通し。財務基盤の立て直しを急 ...

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株式投資

2021年7月中国株急落を2018年以降の米中対立の枠組みで整理する

2021/8/14

2021年7月、テクノロジー関連銘柄を中心に中国株が大きく下落しました。 本稿では、この2021年7月の下落に至るまでの経緯を2018年から続く米中対立の文脈で整理します。 目次(クリックで各項目にジャンプ)1 赤く燃える市場(2021年7月)1.1 2021年7月の出来事2 米中対立下の中国企業に対する米・中両国からのプレッシャー2.1 今に続く米中対立の発端は関税2.2 安全保障と中国企業2.3 中国企業への投資制限2.4 中国政府による中国IT企業への締付け3 おわり 赤く燃える市場(2021年7月 ...

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株価指数

日経平均の算出方法と問題点(+2021年の算出方法変更)の解説

2021/7/7

2021年10月から日経平均の算出方法が変わります。 本年5月に日本経済新聞社は変更点をまとめたドキュメントを公開しパブリックコメントを実施。 7月5日にパブリックコメントへの回答と変更後の算出要領を公開しました。 本稿では、現在の日経平均の算出方法・問題点を解説したうえで、算出要領の変更点について解説します。 現行の算出方法の解説と問題点にもかなり文字数を使っていますので、変更点のみに注目している方は↓の目次を活用してください。 目次(クリックで各項目にジャンプ)1 現行の算出方法と問題点1.1 202 ...

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株式投資

パナソニックのテスラ株売却がすぐに報じられなかった理由(IFRS包括利益の罠)

2021/6/26

2021年6月25日、パナソニックが同社が保有するテスラ株式を2021年3月末までに全売却していたと報じられました。 パナソニックは2010年にEV用電池事業に関する関係強化を目的としてテスラ株を取得しており、当初の取得金額24億円に対し、今回の売却額は4,000億円程度と報じられています。 テスラは昨年からのコロナ相場で話題の中心となった銘柄の1つであり、本件は大いに注目されました。また、25日のパナソニック株は前日比4.9%と大幅に上昇しました。 日本経済新聞  187 Tweets 140 ...

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株価指数 株式投資

日経平均先物と現物の日経平均の価格乖離(配当と金利と貸株)

2021/3/25

本稿では現物の日経平均株価と日経平均先物の価格乖離がなぜ起こるかについて解説します。 実際の数値例を出しますので、教科書的な知識と現実のブリッジとして読んでいただけると書いた甲斐があります。 目次(クリックで各項目にジャンプ)1 日経平均と日経平均先物の価格乖離1.1 配当と金利と貸株1.2 配当と短期金利でどの程度説明できるか2 おわり 日経平均と日経平均先物の価格乖離 現物株225銘柄から算出される日経平均株価(株価指数)と、日経平均株価を原資産とした先物である日経平均先物の価格は、通常は一致しません ...

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株式投資

金利上昇による株価下落でグロース株が特に不利な理由

2021/3/5

本稿では、金利上昇で株価が下落する理由を解説します。 3年前にも似たようなことを書いていますが、現在の局面にあてはめて書きます。 せっかく金利と株価の関係に注目が集まっているのに私の過去記事にはさして流入が無いので悲しいのです。 目次(クリックで各項目にジャンプ)1 金利上昇で株価が下がるメカニズム1.1 金利と株価の関係1.2 配当割引モデルで考える1.2.1 債券への資金流入⇛期待収益率(割引率)の上昇1.2.2 企業業績への影響⇛予想成長率の低下(業種によっては上昇)2 グロース株と金利上昇3 おわ ...

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株式投資

東証の流通株式時価総額の定義変更で何が変わるか

2021/2/18

2022年4月に東京証券取引所が市場区分の再編を行います。 現行の市場第一部、第二部、マザーズ、ジャスダックの区分を再編し、「プライム」「スタンダード」「グロース」に再編する計画です。 この中で、東証が上場審査と上場廃止基準で使用する「流通株式」の定義が見直されます。 これは、2019年に実施された金融庁の審議会でも言及されていましたが、2020年12月に東証から変更後の具体的な計算方法が公表されました。 本稿ではこの「流通株式」の定義の変更について、現在の基準との違い等の観点から解説します。 東証の資料 ...

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投資信託

アセットマネジメントにおけるデューデリジェンスとは

2021/2/5

金融業界では「デューデリジェンス」という言葉が2つの意味で使われます。 もともとDue Dilligenceという言葉は「適切な注意義務を果たす」「適正な手続きを踏む」というニュアンスの言葉です。 目次(クリックで各項目にジャンプ)1 M&Aにおけるデューデリジェンスと資産運用におけるデューデリジェンス2 アセットマネジメントにおけるデューデリジェンスの全体像2.1 資産運用のデューデリは誰がするか2.2 資産運用のデューデリのフロー2.3 資産運用のデューデリの評価項目2.3.1 定量評価2.3 ...

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ETF

レバレッジETF(ブル・ベア型ETF)の特性と減価の仕組み

昨年の秋頃に、ジュニアNISAの国内株の買付額ランキングで日経平均ダブルインバースETF(1357)が1位になったことが話題になりました。

批判的な論調が多かったのですが、レバレッジという言葉のマイナスイメージからそう言っているだけの人も多かったです。

本稿では、レバレッジETF(ダブルインバース含む)の商品性と減価の仕組みを説明します。
別途、株価の非正規性(ロングテール)とレバレッジ型ファンドの相性の悪さについて解説する記事を書くつもりなのでその前段階です。

追記1:これのことです。株価の騰落率は釣鐘型の正規分布より極端な値が多いという内容を掘り下げる内容です。

追記2(2020年7月):ファンド内のリバランスについて詳しい説明を追加しました。

追記3(2021年7月):レバレッジETFの仕組みと特徴に関する動画を作ったのでぜひ合わせてご視聴ください。本稿の「原価のしくみ」「レバレッジETFのオペレーション」を下敷きにしています。

レバレッジETFとは

ブル型ファンドとベア型ファンド

レバレッジETFは、日次の基準価額(ETFの時価評価額)の変動が、対象となる指数の2倍になるように運用するETFです。レバレッジ型ファンド、ブル型ファンドと呼ばれます。
野村アセットの日経平均レバレッジETF(1570)のような、日経平均のブル2倍ファンドであれば、日経平均の騰落率が+2%の日にはETFの基準価額は+4%になるように運用します。

また、日次の基準価額の変動が対象指数と逆になるように運用するファンドをインバース型ファンドまたはベア型ファンドと呼び、これにレバレッジをかけたものもあります。
冒頭で出てきた日経平均ダブルインバースETF(1357)は、日経平均のベア2倍ファンドなので、日経平均の騰落率が+2%の日にはETFの基準価額が-4%になるように運用します。

運用手法自体はシンプルで、ブル2倍なら2倍の変動率になるように株価指数先物を買い、ベア2倍なら逆方向に2倍の変動率になるように先物を売るだけです。ただ、後述するように先物価格(≒株価指数)の変動によってファンドのレバレッジ比率が変動するため、保有する先物の数量を調整する必要があります。

日本株の公募投信では、ブルは4.3倍・ベアは3倍までレバレッジを効かせる商品もありますが、東証上場ETFではブル・ベアともに2倍までです。
また、米国上場では3倍まであり、S&P500のブル3倍のSPXLとベア3倍のSPXS、テクノロジーセクター指数のブル3倍のTECLやベア3倍のTECSなどが注目されています。

日次以外の騰落率はもとの指数と乖離する

レバレッジETFはブル型もベア型も、日次の基準価額の変動をもとの指数の2倍にするだけです。したがって、月間や年間では日経平均ブル2倍ファンドの騰落率はもとの日経平均の2倍になりません。

例えば、もとの指数の騰落率が、+3%、-3%、+5%、-5%、+10%となった時の、レバレッジなし、ブル2倍、ベア2倍の騰落率と価格変化は以下のとおりです。

右端の太字が全期間の騰落率です。レバレッジなしの騰落率9.63%の2倍は19.26%ですが、ブル2倍の騰落率は18.37%です。設例の騰落率が大きいことも影響していますが、5期間でもかなり乖離します。

ダブルインバースは3年後に日経平均が半値になれば2倍になっているファンドではありませんし、ブル2倍は3年後の日経平均が2倍になれば4倍になっているファンドではありません。
3年後のレバレッジETFの価格は、もとの指数の3年間の騰落率ではなく、3年間の間にどう動いたかに左右されます。

減価の仕組み

レバレッジETFでよく出てくるのは長期的にはレバレッジETFの基準価額は減価するという議論です。順に見ていきましょう。

3%上がってから3%下がると最初の価格よりも減る

これはレバレッジ型ならではのポイントです。前項の騰落率の表の最初の数字を再掲します。

レバレッジなし 騰落率   3% -3%
価格 100 103.00 99.91
ブル2倍
(レバレッジ)
騰落率   6% -6%
価格 100 106.00 99.64
ベア2倍
(ダブルインバース)
騰落率   -6% 6%
価格 100 94.00 99.64

レバレッジなしだと3%上がったあとに3%下がるような設例ですが、2期間終了後の価格は99.91になっており、当初の100を割っています
100の時の3%(3)よりも103のときの3%(3.09)の方が大きいためです。複利効果で資産価格が上昇していくのはこのためです。
投資家の元本に注目すると、
「上がった後に同じ率だけ下がると、上がる前より資産が減少する」
「下がった後に同じ率だけ上がっても、下がる前の状態には戻らない」
ということになります。
また、掛け算なので、上がった後に下がった場合(上表のレバ2倍)と、下がった後に上がった場合(上表のダブルインバース)でリターンに差が出ません。

これは、レバレッジなし指数も同様ですが、ブル2倍やベア2倍はもとの指数よりも日次の騰落率が大きいため、この影響がより大きくなります。
ファンドの目論見書等に「レバレッジETFはトレンドが明確な相場では有利だが、レンジ内でもみ合う展開では不利」とあるのはこのためです。

レバレッジETFのオペレーション(高く買い、安く売る?)

少し長くなりますが、前項の「上がった後に同じ率だけ下がると、上がる前より資産が減少する」という現象を、レバレッジETFの運用方法から見ます。
レバレッジETFが「日次で元の指数のX倍の騰落率」を実現し続けるためには、頻繁にファンドの先物ポジションを調整する(リバランスする)必要があります

最初に、リバランスを全く行わないとどうなるか数値例で示します。

これは、期初日経平均22,000円でファンド純資産10億円のレバレッジ2倍ファンドがあるときに、日経平均が+3%、+5%、-3%変動した場合の数値例です。
期初の保有先物の時価総額は22,000円✕90,910枚=20億円です。ファンドの純資産が10億円なのでちょうどレバレッジ2倍です。
1日目に日経平均が3%上昇すると、ファンドが保有する先物の時価総額は22,660✕90,910=20.60億円になり、ファンドの純資産総額も0.60億円増えます。
ここで、1日目の終了時点でレバレッジを計算すると、20.6億円÷10.6億円の1.94倍まで低下します。分子が3%増加(等倍)し、分母が6%増加(レバ2倍)したためです。
この状態で2日目に日経平均が+5%上昇すると、保有先物は23,793✕90,910=21.63億円になり、ファンドの純資産は10.60億円から11.63億円(10.6+(21.63-20.60))になります。
このとき、ファンドの日次騰落率は(11.63億円-10.60億円)÷10.60億円で9.72%となり、10%より小さくなります。レバレッジが落ちていたためです。

こうならないために、レバレッジETFでは、株価上昇でレバレッジが落ちたときには先物買いを増やし、株価下落でレバレッジが上昇したときには先物買いを減らすリバランスを行います。
こちらも数値例で見ます。

この設例は、リバランスなしと同じ騰落率の時に、当日の日経平均が上昇しレバレッジが下がりそうな日(1日目と2日目)にはレバレッジ2倍になるように先物を増やす、日経平均が下落しレバレッジが上がりそうな日(3日目)にはレバ2倍になるように先物を減らすというリバランスを実施した場合のものです。
こうしてレバレッジ比率がブレないようにリバランスすることで、日次でもとの指数の2倍になるのです。
(終値で売買する想定です。15時に日経平均の終値を確認し15時15分までに先物で調整するとこれに近いオペレーションになると思います。実際には翌日に前日終値ベースのレバレッジを確認し当日の株価を見ながら調整していると想像しています。
ただ、詳細な運用方法は非開示なので執筆者の想像です。ご留意ください。)

この日次X倍のためのオペレーションは、結局、株価が上がったらで買い・下がったら売るというトレンドフォローを繰り返すものです。
「トレンドが明確な相場では有利だがレンジ内でもみ合う展開では不利」というのはファンドの運用方法から生じる必然でもあるのです。

手数料要因

レバレッジ型ETFはレバレッジをかけないものよりも信託報酬が高いです。流動性の高い野村アセットのETFだと、ブル2倍の1570、ベア2倍の1357ともに税抜0.80%と、手数料控えめのアクティブファンド並に高いです。後発の楽天証券のものは信託報酬0.35%程度ですが、それでも現物よりはだいぶ高いです。
レバレッジ型という商品性から直接導き出される帰結ではありませんが、これも減価要因になります。

ベア型の場合のみ:平均リターンに逆らう

広く分散された株価指数は、ボラティリティは大きいものの平均リターンはプラスだと考えられています。日本株で7%、全世界株8%くらいで見ている人が多いと思います。これは、指数構成企業の平均的な収益率と見てもいいですし、投資家の享受するマーケットリスクプレミアム(市場リスクを取ることへの報酬)と見てもよいです。
減価という表現は適切ではないかもしれませんが、長期でベア型(インバース型)ファンドを保有する行為はこの市場の平均的な収益率に逆らうことになります。

おわり:ジュニアNISAの時間軸とマーケットタイミング

以上、レバレッジETFの特徴と減価の仕組みの解説でした。

最後に少し私見を交えてジュニアNISAでレバレッジETFを買うことの適否について考えてみます。

ジュニアNISAの時間軸とマーケットタイミング

ジュニアNISAは、非課税になるのは子供が20歳になるまでで、一度売却したらその枠は終わりという制度です。
したがって、運用期間がそれほど長くない親御さんも実は相当数いると推察します。
例えば、子供が現在15歳なら非課税期間は残り5年なので、運用期間は「ジュニアNISA」という言葉のイメージほどは長くありません。
10年だと微妙ですが「5年以内」であれば、相場観(マーケットタイミング)を持ってレバレッジETFやインバースETFを購入する時間軸として不適切だとは思いません。
もちろん「ダブルインバースは3年後に日経平均が半値になれば2倍になっているファンド」と誤解して買っているのであれば不勉強なので、この点はよく理解すべきです。

 

以上です。

関連記事:S&P500の長期間の日時騰落率から、株価は正規分布より極端な値が出やすいことと、極端な日を逃す(避けられる)と運用成績に非常に大きな影響が出ることを見ていく記事です。

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  • この記事を書いた人

ton

2007年から運用会社や金融機関の運用部門で株を中心に見てきました。 現在は運用業務からは離れていて運用は自己資金のみ。 投信の請求目論見書や指数の算出要領からプロダクトの中身に迫るのが好き。

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