アセットマネジメントにおけるデューデリジェンスとは

金融業界では「デューデリジェンス」という言葉が2つの意味で使われます。
もともとDue Dilligenceという言葉は「適切な注意義務を果たす」「適正な手続きを踏む」というニュアンスの言葉です。

目次(クリックで各項目にジャンプ)

1 M&Aにおけるデューデリジェンスと資産運用におけるデューデリジェンス
2 アセットマネジメントにおけるデューデリジェンスの全体像
3 おわり

M&Aにおけるデューデリジェンスと資産運用におけるデューデリジェンス

1つ目はM&Aで買収対象企業を評価・査定する手続きです。
被買収企業の財務諸表が企業の実態を正しく表しているかを精査する「財務デューデリジェンス」や、買収後に問題になりそうな契約の有無を確認する「法務デューデリジェンス」が有名です。
前者は投資銀行や監査法人系FAS、後者は渉外弁護士事務所の重要なビジネスです。
体感で8割5分はこちらの文脈で使われます。

2つ目は、資産運用(アセットマネジメント)において、運用会社やファンドが運用委託先・投資先として適切かを評価する手続きです。
例えば、公的年金や保険会社が、株式運用を外部の運用会社に委託する場合に運用会社が委託先として適切か評価するようなケースが典型例です。
その他にも、ファンド・オブ・ファンズの運用会社が投資対象となる他社のファンドを調査したり、証券会社が顧客向けに提供する商品(ファンド)を選定する際に運用会社を評価するのもアセットマネジメントにおけるデューデリジェンスです。

本稿では、あまり語られることのない「資産運用におけるデューデリジェンス」を解説します。
自分は実際に金融法人や運用会社で委託先のデューデリをしていた人なので、ある程度全体的な話ができると思います。

(厳密には対運用会社だけでなく、資産管理の委託先になるアドミニストレーター(管理会社)やカストディアン(保管銀行)をデューデリすることもあります。
アドミへのデューデリはオペレーショナルデューデリジェンスと呼ばれることもあり、PEやインフラファンドのような時価の無い資産の運用委託で特に重視されます。
ただ、深入りすると出口がないため、本稿では対運用会社のデューデリジェンスに注目して記載します。)

アセットマネジメントにおけるデューデリジェンスの全体像

資産運用のデューデリは誰がするか

資産運用業務でデューデリジェンスが必要なのは「資金の運用を外部の運用会社に委託する」場合です。
思いつく限り具体例を挙げてみましょう

公的年金・私的年金、基金、保険会社、銀行、系統金融機関
顧客や加入者から集めた資金を運用する主体の多くは、資産運用を外部の運用会社に委託しています。
自前(インハウス)の運用チームがある大規模な機関投資家には、外部委託先の選定・評価・管理を行うチームもあります。
信託ファンドのようなセパレートアカウントで運用委託する場合も、適格機関投資家私募のファンドに投資する場合も、運用会社のデューデリを行います。

運用会社
運用会社が外部の運用会社をデューデリする事も多いです。
典型的なのはファンド・オブ・ファンズ(FoF)と外部委託運用(提携商品)です。
投資家から集めた資金を様々な運用商品に分散投資するFoFでは、投資対象となる他社が運用するファンドの選定・評価が不可欠です。
また、外国株や外国債券で多い外部委託運用では、委託元となる日本の委託会社が、実際の運用を行う海外の運用会社が再委託先として適切か評価します。
※外部委託運用・・・日本の運用会社が投信の委託会社や特金の投資顧問会社となるが、ファンドの実際の運用は海外の運用会社が行うスキーム。提携商品、運用の再委託とも呼ぶ。
FoFと外部委託運用は内側はそれなりに違います。
大麦と小麦は文字は似ていますがBarleyとWheatは別の穀物なのです。本稿では深入りしません。

証券会社や銀行(販売会社)
証券会社や銀行が顧客に提供する投資信託等を選定する際に、商品と運用会社が適切か評価します。
資金の預かり方は委託(&再委託)ではなく仲介ですが、このような商品選定の過程で行われる運用会社評価もデューデリジェンスの範疇に入ります。

コンサル会社・投信評価会社
運用会社の評価を顧客に提供することを事業としている会社もあります。
グローバルなコンサルティング会社や金融機関等のファンド評価部門を母体とするものがあります。
グローバルコンサル会社系・・・マーサー、ラッセル、タワーズワトソン
金融機関系・・・野村ファンドリサーチ&テクノロジー、大和ファンドコンサルティング、三菱アセットブレインズ
情報産業系(？)・・・格付投資情報センター(R&I)、リフィニティブリッパー(旧ロイター)

資産運用のデューデリのフロー

対運用会社のデューデリはおおむね以下のような流れです。
会社や立場によって温度差があり、これは比較的マッシブなやり方です。

初めて運用を委託する際

①運用会社から提供された資料の確認
　(運用会社のディスクロージャー資料、商品の提案書(RFPやセールスピッチ)等)

②評価項目をまとめた質問状を作成し回答を依頼

③運用担当者やチームのキーマン、リスク管理担当者等へのインタビュー
　(運用会社に対してだけでなく、投資実績のある他の投資家にヒアリングすることも)

④デューデリジェンスレポート(報告書)の作成

運用委託やファンド投資の実施後

①運用状況のモニタリング
　(運用報告書の受領、ミーティングや電話会議で運用状況の報告を受ける)

②定期的に質問状の再回答等を依頼しモニタリングレポートを作成

資産運用のデューデリの評価項目

具体的にデューデリジェンスで見る項目は会社によってまちまちですが、共通するのは以下の事項です。

定量評価

過去のパフォーマンス実績やポートフォリオの特性について、ベンチマークや他社の類似戦略(ピア)と比較して評価します。
アクティブリターン、トラッキングエラー、シャープレシオ、アルファ、インフォメーションレシオといった証券アナリスト試験に出てくるような指標や、リスクモデル(BARRA等)のアウトプットも確認します。
また、過去10年では2008年の金融危機時の最大ドローダウン(高値からの下落率)についてよく確認しました。
今後10年は2020年3月のドローダウンを見ることになるのかもしれません。

過去の運用実績は未来を保証しませんが、大前提としてちゃんと見ます。