ETF

ビットコインETFの概要を届出書で確認(BITO, ProShares Bitcoin Strategy ETF)

2021/10/16

  2021年10月15日、米証券取引等監視委員会(SEC)によるProSharesのビットコインETF(ティッカー :BITO)承認が報じられました。 日本経済新聞  50 Tweets 2 Users 3 Pocketsビットコイン半年ぶり6万ドル超、先物ETF開始へ(写真=ロイター)https://www.nikkei.com/article/DGXZQOGN12E7X0S1A011C2000000/【ニューヨーク=大島有美子】暗号資産(仮想通貨)のビットコインの価格が15日、約 ...

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株式投資

GPIFが恒大集団の株や債券を保有するのはしょうがない(アセットオーナーとパッシブ運用)

2021/10/1

本稿では「指数に採用されている以上GPIFが恒大集団の株や債券を保有するのは仕方がないこと」という観点から、巨大機関投資家が世界中に分散投資する際に不可欠な「パッシブ運用で面積を取る」という行動について解説します。 その後にGPIFがベンチマークにしている指数について本件と絡めて見ます。 目次(クリックで各項目にジャンプ)1 中華デベロッパーの過剰債務が世界経済を揺るがす2 GPIFの潔い開示はメディアの飯のタネに3 公的年金の資産運用のプロセス :パッシブ運用で面積を取る3.1 政策アロケーション(配分 ...

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株式投資 取引・配当・コーポレートアクション

よく分かる公募増資(フロー、用語、株価への影響):JR西日本のケース

2021/9/4

本稿では、上場会社の公募増資を2021年のJR西日本の事例を題材に解説します。 日本経済新聞  1 Tweet 8 UsersJR西日本、公募増資など最大2786億円調達 グループ初https://www.nikkei.com/article/DGXZQOUF018150R00C21A9000000/JR西日本は1日、公募増資などで最大2786億円を調達すると発表した。新型コロナウイルス感染拡大に伴い鉄道利用が落ち込み、2022年3月期は2期連続の連結最終赤字となる見通し。財務基盤の立て直しを急 ...

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株式投資

2021年7月中国株急落を2018年以降の米中対立の枠組みで整理する

2021/8/14

2021年7月、テクノロジー関連銘柄を中心に中国株が大きく下落しました。 本稿では、この2021年7月の下落に至るまでの経緯を2018年から続く米中対立の文脈で整理します。 目次(クリックで各項目にジャンプ)1 赤く燃える市場(2021年7月)1.1 2021年7月の出来事2 米中対立下の中国企業に対する米・中両国からのプレッシャー2.1 今に続く米中対立の発端は関税2.2 安全保障と中国企業2.3 中国企業への投資制限2.4 中国政府による中国IT企業への締付け3 おわり 赤く燃える市場(2021年7月 ...

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株価指数

日経平均の算出方法と問題点(+2021年の算出方法変更)の解説

2021/7/7

2021年10月から日経平均の算出方法が変わります。 本年5月に日本経済新聞社は変更点をまとめたドキュメントを公開しパブリックコメントを実施。 7月5日にパブリックコメントへの回答と変更後の算出要領を公開しました。 本稿では、現在の日経平均の算出方法・問題点を解説したうえで、算出要領の変更点について解説します。 現行の算出方法の解説と問題点にもかなり文字数を使っていますので、変更点のみに注目している方は↓の目次を活用してください。 目次(クリックで各項目にジャンプ)1 現行の算出方法と問題点1.1 202 ...

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株式投資

パナソニックのテスラ株売却がすぐに報じられなかった理由(IFRS包括利益の罠)

2021/6/26

2021年6月25日、パナソニックが同社が保有するテスラ株式を2021年3月末までに全売却していたと報じられました。 パナソニックは2010年にEV用電池事業に関する関係強化を目的としてテスラ株を取得しており、当初の取得金額24億円に対し、今回の売却額は4,000億円程度と報じられています。 テスラは昨年からのコロナ相場で話題の中心となった銘柄の1つであり、本件は大いに注目されました。また、25日のパナソニック株は前日比4.9%と大幅に上昇しました。 日本経済新聞  187 Tweets 140 ...

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株価指数 株式投資

日経平均先物と現物の日経平均の価格乖離(配当と金利と貸株)

2021/3/25

本稿では現物の日経平均株価と日経平均先物の価格乖離がなぜ起こるかについて解説します。 実際の数値例を出しますので、教科書的な知識と現実のブリッジとして読んでいただけると書いた甲斐があります。 目次(クリックで各項目にジャンプ)1 日経平均と日経平均先物の価格乖離1.1 配当と金利と貸株1.2 配当と短期金利でどの程度説明できるか2 おわり 日経平均と日経平均先物の価格乖離 現物株225銘柄から算出される日経平均株価(株価指数)と、日経平均株価を原資産とした先物である日経平均先物の価格は、通常は一致しません ...

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株式投資

金利上昇による株価下落でグロース株が特に不利な理由

2021/3/5

本稿では、金利上昇で株価が下落する理由を解説します。 3年前にも似たようなことを書いていますが、現在の局面にあてはめて書きます。 せっかく金利と株価の関係に注目が集まっているのに私の過去記事にはさして流入が無いので悲しいのです。 目次(クリックで各項目にジャンプ)1 金利上昇で株価が下がるメカニズム1.1 金利と株価の関係1.2 配当割引モデルで考える1.2.1 債券への資金流入⇛期待収益率(割引率)の上昇1.2.2 企業業績への影響⇛予想成長率の低下(業種によっては上昇)2 グロース株と金利上昇3 おわ ...

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株式投資

東証の流通株式時価総額の定義変更で何が変わるか

2021/2/18

2022年4月に東京証券取引所が市場区分の再編を行います。 現行の市場第一部、第二部、マザーズ、ジャスダックの区分を再編し、「プライム」「スタンダード」「グロース」に再編する計画です。 この中で、東証が上場審査と上場廃止基準で使用する「流通株式」の定義が見直されます。 これは、2019年に実施された金融庁の審議会でも言及されていましたが、2020年12月に東証から変更後の具体的な計算方法が公表されました。 本稿ではこの「流通株式」の定義の変更について、現在の基準との違い等の観点から解説します。 東証の資料 ...

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投資信託

アセットマネジメントにおけるデューデリジェンスとは

2021/2/5

金融業界では「デューデリジェンス」という言葉が2つの意味で使われます。 もともとDue Dilligenceという言葉は「適切な注意義務を果たす」「適正な手続きを踏む」というニュアンスの言葉です。 目次(クリックで各項目にジャンプ)1 M&Aにおけるデューデリジェンスと資産運用におけるデューデリジェンス2 アセットマネジメントにおけるデューデリジェンスの全体像2.1 資産運用のデューデリは誰がするか2.2 資産運用のデューデリのフロー2.3 資産運用のデューデリの評価項目2.3.1 定量評価2.3 ...

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取引・配当・コーポレートアクション

伊藤忠のファミマTOBに見るインデックス運用の時代

2020年7月8日、伊藤忠商事は子会社のファミリーマート株式のTOBを公表しました。
TOB成立後に少数株主をスクイーズアウトし伊藤忠の100%子会社とし、最終的にファミリーマート株式の4.9%をJAグループ(JA全農と農林中金)に譲渡する事業再編計画の一環として実施します。

これに関して、伊藤忠の適時開示に目を通したところ、
「TOBの下限株数の決定には、ファミリーマート株式のパッシブファンドによる保有が30%見込まれることを考慮した」
という旨の記載があります。

インデックス運用の普及と日銀のETF買入という稀な金融政策を実施している現代日本の金融市場の姿を写す興味深い内容だと感じました。
本稿では、TOBでパッシブファンドの保有分をどのような観点で考慮したのかという点と、なぜパッシブ運用者はTOBに応募しないのかを解説します。

2019年のヤフーによるZOZO株のTOBの時に、日本の金商法に基づくTOB規制と投資家の対応について記事にしていますので、よろしければ合わせてご覧ください。

ZOZOで学ぶ、TOB(公開買付)規制と投資家の対応

ファミリーマートの株主は50.1%伊藤忠で30%がインデックスファンド??

伊藤忠の66ページにのぼる本件の適時開示の5ページ目に以下の記載が出てきます。

②買付予定数の下限を50,114,060株と設定している理由
公開買付者は、(中略)、本公開買付けが成立した場合に伊藤忠商事及び公開買付者の所有割合が60%以上となるように、買付予定数の下限を設定することといたしました。
公開買付者は、(中略)、対象者株式を所有するETF(上場投資信託)やその他のパッシブ・インデックス運用ファンドの中には公開買付けの条件の適否にかかわらず、原則として公開買付けへの応募を行わない方針の者が存在しているものと考えております
(中略)
公開買付者としては、取引条件の適否にかかわらず、原則として公開買付けへの応募を行わないおそれのある投資家が対象者株式の約30%程度を所有しているおそれがあると分析しております。
(後略)

出所:伊藤忠商事株式会社 7月8日付適時開示(略と太字強調は執筆者による)

全容が分かるようにポイントを箇条書きにします。

  • 伊藤忠は現在ファミリーマート株式の50.1%を保有。
  • 本件TOBの下限株数は、成立時に伊藤忠の保有割合が60%になるように設定。
  • 本来であれば、総会の特別決議(スクイーズアウトのための株式併合に必要)を単独で満たせる3分の2超(66.66%超)を成立要件にしたい。
  • ただし、TOBへの応募が見込めないETFを含めたパッシブファンドがファミリーマート株式の30%程度を保有している模様。
  • TOB応募が見込めるのが、伊藤忠(50%)とパッシブ(30%)を除いた20%だけの状況で3分の2超を下限にすると、20%中の16.66%を集める必要があり、条件達成が困難。
  • そのため、TOB応募が見込める20%の半数にあたる10%の応募(賛同)が得られた時にTOBが成立するよう下限を設けた。

実は、このスキームは、以下のことを暗黙に前提にしています。
「パッシブファンドの運用者は、TOBには応募しないが、TOBが成立すればその後の臨時株主総会では少数株主のスクイーズアウト(株式併合)に賛成票を投じるだろう。」
買付者の伊藤忠はTOB価格の2,300円は「適切な価格」という立場ですから。

10年前はパッシブファンドの議決権行使を真面目にやっている機関投資家は少なかったです。
ただ、日本版スチュワードシップ・コード等いろいろあり、昨今ではパッシブ運用でも議案を精査し議決権を行使することが求められています
議決権行使助言会社のISSとグラスルイスや、実質株主調査のアイ・アールジャパンのビジネスが2010年代に急拡大したのはこのためです。

パッシブファンドの運用者がTOBに応募しない理由

適時開示にあるように、パッシブファンドは基本的にTOBには応募しません
まだTOB銘柄が指数から除外されるタイミングではないからです。
ベンチマーク(指数)との連動が目的のパッシブファンドは、指数が銘柄を除外するすタイミングでファンドから銘柄を外します。このタイミングがずれるとトラッキングエラーの要因になります。

通常は、指数算出者は上場廃止が決定してからTOB銘柄を指数から除外します。
例えばTOPIXでは、本件のようなケースでは整理銘柄指定(≒上場廃止決定)の後に指数から除外されます。
7月8日のTOBの公表を受けてファミリーマート株は東証で監理銘柄(確認中)に指定されていますが、引き続きTOPIXの構成銘柄です。
TOBが成立し、臨時株主総会でスクイーズアウト(少数株主の保有株数が1株未満となるような株式併合)が決議されたタイミングで、上場廃止が決定(≒整理銘柄指定)し、それを受けてTOPIXから除外されます。

これがパッシブ運用者はTOBに応募しない理由です。

おわり

以上です。
このような検討は過去にもあったのかもしれませんが、自分は本件で初めて見ました。
改めて、現在はインデックス運用と日銀ETF保有の時代だと意識させられます。

ちなみに、ファミリーマートの有価証券報告書の「大株主の状況」で確認できる信託銀行やカストディアンの保有比率を合計すると25%程度でした。名簿の下の方まで見れば30%になりそうですが、アクティブとパッシブの切り分けをどうやったのか等、詳細が気になります。

  • この記事を書いた人

ton

2007年から運用会社や金融機関の運用部門で株を中心に見てきました。 現在は運用業務からは離れていて運用は自己資金のみ。 投信の請求目論見書や指数の算出要領からプロダクトの中身に迫るのが好き。

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