ETF

ビットコインETFの概要を届出書で確認(BITO, ProShares Bitcoin Strategy ETF)

2021/10/16

  2021年10月15日、米証券取引等監視委員会(SEC)によるProSharesのビットコインETF(ティッカー :BITO)承認が報じられました。 日本経済新聞  50 Tweets 2 Users 3 Pocketsビットコイン半年ぶり6万ドル超、先物ETF開始へ(写真=ロイター)https://www.nikkei.com/article/DGXZQOGN12E7X0S1A011C2000000/【ニューヨーク=大島有美子】暗号資産(仮想通貨)のビットコインの価格が15日、約 ...

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株式投資

GPIFが恒大集団の株や債券を保有するのはしょうがない(アセットオーナーとパッシブ運用)

2021/10/1

本稿では「指数に採用されている以上GPIFが恒大集団の株や債券を保有するのは仕方がないこと」という観点から、巨大機関投資家が世界中に分散投資する際に不可欠な「パッシブ運用で面積を取る」という行動について解説します。 その後にGPIFがベンチマークにしている指数について本件と絡めて見ます。 目次(クリックで各項目にジャンプ)1 中華デベロッパーの過剰債務が世界経済を揺るがす2 GPIFの潔い開示はメディアの飯のタネに3 公的年金の資産運用のプロセス :パッシブ運用で面積を取る3.1 政策アロケーション(配分 ...

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株式投資 取引・配当・コーポレートアクション

よく分かる公募増資(フロー、用語、株価への影響):JR西日本のケース

2021/9/4

本稿では、上場会社の公募増資を2021年のJR西日本の事例を題材に解説します。 日本経済新聞  1 Tweet 8 UsersJR西日本、公募増資など最大2786億円調達 グループ初https://www.nikkei.com/article/DGXZQOUF018150R00C21A9000000/JR西日本は1日、公募増資などで最大2786億円を調達すると発表した。新型コロナウイルス感染拡大に伴い鉄道利用が落ち込み、2022年3月期は2期連続の連結最終赤字となる見通し。財務基盤の立て直しを急 ...

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株式投資

2021年7月中国株急落を2018年以降の米中対立の枠組みで整理する

2021/8/14

2021年7月、テクノロジー関連銘柄を中心に中国株が大きく下落しました。 本稿では、この2021年7月の下落に至るまでの経緯を2018年から続く米中対立の文脈で整理します。 目次(クリックで各項目にジャンプ)1 赤く燃える市場(2021年7月)1.1 2021年7月の出来事2 米中対立下の中国企業に対する米・中両国からのプレッシャー2.1 今に続く米中対立の発端は関税2.2 安全保障と中国企業2.3 中国企業への投資制限2.4 中国政府による中国IT企業への締付け3 おわり 赤く燃える市場(2021年7月 ...

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株価指数

日経平均の算出方法と問題点(+2021年の算出方法変更)の解説

2021/7/7

2021年10月から日経平均の算出方法が変わります。 本年5月に日本経済新聞社は変更点をまとめたドキュメントを公開しパブリックコメントを実施。 7月5日にパブリックコメントへの回答と変更後の算出要領を公開しました。 本稿では、現在の日経平均の算出方法・問題点を解説したうえで、算出要領の変更点について解説します。 現行の算出方法の解説と問題点にもかなり文字数を使っていますので、変更点のみに注目している方は↓の目次を活用してください。 目次(クリックで各項目にジャンプ)1 現行の算出方法と問題点1.1 202 ...

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株式投資

パナソニックのテスラ株売却がすぐに報じられなかった理由(IFRS包括利益の罠)

2021/6/26

2021年6月25日、パナソニックが同社が保有するテスラ株式を2021年3月末までに全売却していたと報じられました。 パナソニックは2010年にEV用電池事業に関する関係強化を目的としてテスラ株を取得しており、当初の取得金額24億円に対し、今回の売却額は4,000億円程度と報じられています。 テスラは昨年からのコロナ相場で話題の中心となった銘柄の1つであり、本件は大いに注目されました。また、25日のパナソニック株は前日比4.9%と大幅に上昇しました。 日本経済新聞  187 Tweets 140 ...

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株価指数 株式投資

日経平均先物と現物の日経平均の価格乖離(配当と金利と貸株)

2021/3/25

本稿では現物の日経平均株価と日経平均先物の価格乖離がなぜ起こるかについて解説します。 実際の数値例を出しますので、教科書的な知識と現実のブリッジとして読んでいただけると書いた甲斐があります。 目次(クリックで各項目にジャンプ)1 日経平均と日経平均先物の価格乖離1.1 配当と金利と貸株1.2 配当と短期金利でどの程度説明できるか2 おわり 日経平均と日経平均先物の価格乖離 現物株225銘柄から算出される日経平均株価(株価指数)と、日経平均株価を原資産とした先物である日経平均先物の価格は、通常は一致しません ...

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株式投資

金利上昇による株価下落でグロース株が特に不利な理由

2021/3/5

本稿では、金利上昇で株価が下落する理由を解説します。 3年前にも似たようなことを書いていますが、現在の局面にあてはめて書きます。 せっかく金利と株価の関係に注目が集まっているのに私の過去記事にはさして流入が無いので悲しいのです。 目次(クリックで各項目にジャンプ)1 金利上昇で株価が下がるメカニズム1.1 金利と株価の関係1.2 配当割引モデルで考える1.2.1 債券への資金流入⇛期待収益率(割引率)の上昇1.2.2 企業業績への影響⇛予想成長率の低下(業種によっては上昇)2 グロース株と金利上昇3 おわ ...

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株式投資

東証の流通株式時価総額の定義変更で何が変わるか

2021/2/18

2022年4月に東京証券取引所が市場区分の再編を行います。 現行の市場第一部、第二部、マザーズ、ジャスダックの区分を再編し、「プライム」「スタンダード」「グロース」に再編する計画です。 この中で、東証が上場審査と上場廃止基準で使用する「流通株式」の定義が見直されます。 これは、2019年に実施された金融庁の審議会でも言及されていましたが、2020年12月に東証から変更後の具体的な計算方法が公表されました。 本稿ではこの「流通株式」の定義の変更について、現在の基準との違い等の観点から解説します。 東証の資料 ...

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投資信託

アセットマネジメントにおけるデューデリジェンスとは

2021/2/5

金融業界では「デューデリジェンス」という言葉が2つの意味で使われます。 もともとDue Dilligenceという言葉は「適切な注意義務を果たす」「適正な手続きを踏む」というニュアンスの言葉です。 目次(クリックで各項目にジャンプ)1 M&Aにおけるデューデリジェンスと資産運用におけるデューデリジェンス2 アセットマネジメントにおけるデューデリジェンスの全体像2.1 資産運用のデューデリは誰がするか2.2 資産運用のデューデリのフロー2.3 資産運用のデューデリの評価項目2.3.1 定量評価2.3 ...

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株式投資

コロナショックでどこまで下がるか?(PBRから見る日経平均とS&P500の下値目処)

本稿では、コロナショックによる株価下落の最悪の下値の目安をざっくり試算します。
不安を煽る意図はありませんが、自分も長期目線のポートフォリオを持っているため、心構えのために行いました。

暴落時はPBRかテクニカル。PERはあてにならない。

株価急落時の下値の目安を見る時に使われやすいのはPBRテクニカルです。

PBRは、算出のもとになっている「一株当たり純資産(BPS)」がブレにくいので、企業業績への影響が不透明な状況でもあてにしやすいです。
消費や投資が低迷すれば景気敏感な産業では赤字の企業が出てくることが避けられません。ただ、分散された株価指数全体ベースで当期純利益が赤字になり、BPSが減少する可能性は低いです。本稿ではPBRから見ます。

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ここでは「PBR(株価純資産倍率)1倍割れの水準を下値の目処として見ることは適切か?」について解説します。 結論は、 「PBR1倍は、分散さ ...

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PBR(株価純資産倍率)入門 赤字でも算出できるのが最大の利点

本稿ではPBR(株価純資産倍率)のポイントについて解説します。 目次(クリックで各項目にジャンプ)1 PBRの定義2 PBRの意味:1倍割れ ...

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なお、本稿では取り上げませんが、テクニカルも心理学として期待できます。プロでもファンダメンタルズがあてにならない短期の時間軸でディーリングやトレーディングした経験がある人はテクニカルを重視していました。

一方、こういう時にあてにならないのがPERです。普段目にするPERのベースになっているのは「今期の予想EPS(日本株)」「12ヶ月先予想EPS(米国株等)」のいずれかです。現在の予想EPSには、新型コロナウイルスによる物流と人の移動の停滞の影響が十分に織り込まれていないため、現在の予想EPSに基づく下値メドはあてに出来ません
また「実績EPS(日本だと前期、米国株では12ヶ月トレイリング)」で見ればブレはありませんが、それならPBRの方が良いと考えます。

PBRから見る日経平均とS&P500の下値

日経平均の下値目処:0.80倍16,500円、0.75倍15,500円

日経平均の足元のBPS20,751円です。

以下のように算出します。
日経新聞ホームページの「国内の株式指標」に、日経平均や東証1部(≒TOPIX)ベースの時価総額やマルチプルが載っています。新聞の紙面と同じ数字です。
ここで、3月13日終値ベースの日経平均の純資産倍率(PBR)は0.84倍であり、この時の日経平均が17,431.05円なので、逆算すると日経平均ベースのBPSが得られます(BPS=株価÷PBR)。
(本稿では踏み込みませんが、日経市況欄に出ている「日経平均のPBR」には突っ込むとかなりややこしい問題があります。ただ、利用可能な範囲では相応に妥当な数字であり、皆が見ている数字でもあるためここではこの数字を採用します。)

次に、このBPSをもとにPBRに基づく下値を見ていきます。
この2週間ほどWBSやモーサテを筆頭に様々な報道で出てきますが、リーマンショック時の日経平均の最低PBRが0.81でした。これは日経平均16,800円(20,751×0.81)に相当します。13日のザラ場の安値がこれを少し下回った水準でした(16,690円)。
ここで「今が底値圏」と見るのもありですが、リーマンショックの水準で止まるというのも希望的な観測なので少し幅を見ておきましょう。

最後は結局決めの問題になりますが、0.75倍の15,500円、0.70倍の14,500円をオーバーシュートした場合の下値のメドとして見ておきます。それぞれ高値から▲36%調整、▲40%調整です。

S&P500の下値目処:最低PBRを適用すると1,600や2,000になる?

金融危機の最低水準をあてはめる

S&P500の足元のBPSは891です。これは算出会社の直近のファクトシートの2019年9月30日時点のPBR3.34倍同日の指数値の2,976.74pt(半年前がすごく遠く感じる!)から逆算したものです。

3月13日の指数値の2,711.02と、BPS891をもとに計算すると、足元のS&P500のPBRはちょうど3倍です。
これに対して、金融危機時の最低PBRは1.8倍です。指数のヒストリカルのバリュエーションは無料のソースだとなかなか見ることができませんが、以下のサイトではかなり豊富な情報があります。(上の数字と少しずれますがBPSも長期推移が載っています。)

https://www.multpl.com/s-p-500-price-to-book

この数字は自分の認識と比較しても違和感ありません。だいたい米国株のPBRは2.5倍から3倍の印象です。
改めて考えると急落前の米国株のPBRはかなり高かったことが分かります。ただ、単に割高だったというわけではなく、バランスシートを使う産業のウェイトが下がり、ITのウェイトが増えたことも重要なポイントだと思います。

レンジが広くなるので、ここでは先に表を出します。

3月13日の終値の2,711ptは3.05-3.00倍のところにいます。直近最安値の12日の終値の2,480ptは2.75-2.80倍です。
これに対して、金融危機時の1.80倍を機械的にあてはめると、指数の水準は1,604ptになります。高値(3,386pt)からのドローダウンは▲52%なのでほぼ金融危機の2年間(2007-2009)のドローダウンと同じです。

にわかには信じられません。
「こんなん起きたら世界が壊れるわ」という印象です。

物価上昇を調整する

現実から乖離しているように見えるので、少し材料を追加します(鉛筆を舐める)。

2009年から現在までの12年間の物価上昇を加味します。
株価は物価上昇を内包しています。
それに対して、PBRの分母であるBPSは物価上昇に対して「鈍い」数字だと考えられます。各年度の内部留保の増加額はインフレが乗ったEPSがもとになっていますが、過去に株式で調達した資金と過去に算入された利益は基本的に後から変わりません(自社株買いはここでは考えません。)。
その点を考慮し、PBRにインフレ率を調整します。PBRが最低だった2009年2月から足元までの米国のCPIの変化は+22%です。雑ですが、この物価上昇分だけPBRの拡大が許容されると考えると、1.8倍に相当する現在のマルチプルは2.2倍と推計できます(1.8×1.22)。
表で見るとちょうど2,000ptのあたりになります。最高値から▲41%ドローダウンです。
CAPEレシオ(シラーPER)がインフレ調整することから着想を得た試算ですが、他にやってる人を見たことがないため理屈がおかしいかもしれません。参考として見ていただきたく存じます。

これでも現在の水準と比べるとかなり厳しい数字です。金融危機の震源が米国の金融機関だったことや、ここ10年間で米国のITセクターが世界を変えたことを考慮すると、ちょっと悲観的すぎると自分でも思います。ただ、直近の安値の2,480ptもPBR的には過度な調整感が無いという視点は持っておきたいと思います。

おわり

以上です。

具体的な水準を取り上げましたが、特定の戦略を推奨する意図はありません。
ボラティリティと付き合う一助になれば嬉しく思います。

 

 

 

  • この記事を書いた人

ton

2007年から運用会社や金融機関の運用部門で株を中心に見てきました。 現在は運用業務からは離れていて運用は自己資金のみ。 投信の請求目論見書や指数の算出要領からプロダクトの中身に迫るのが好き。

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